高和资本周以升：消费基础设施公募REITs前景巨大

近日，在CCFA新消费论坛——2023中国购物中心与连锁品牌发展峰会全体会议上，高和资本执行合伙人周以升带来题为《消费基础设施REITs和商业物业投资新图景》的演讲。他表示，周期、政策和基础资产之变，呼唤全新的不动产金融体系及全新形式的市场主体或组织形式，不动产的出清、盘活、转型和价值重估将成为未来10年至20年中国市场的重要事件。作为我国基础设施的重要构成部分和我国消费支撑体系的重要环节，

以下为演讲内容整理。

一、不动产的大变局和国际借鉴

不动产行业包括泛不动产，涵盖房地产、基础设施在内的整个行业。目前存在三大变局，包括周期之变，周期驱动的资管新规、三条红线、新冠疫情、人口和经济周期；政策之变，如房住不炒、租购并举、城市更新等；基础资产之变，从增量到存量的转换是非常清晰和明显的，包括住宅开发削弱、不动产走向历史舞台、运营重于销售等。

这三大变局最根本的是促成了两小变局，一是金融行业的重塑，金融是血脉；二是市场主体的变化，包括市场主体的行为以及市场主体本身的变化。从开发增量来看，基本上是住宅的场景非常流畅，甚至过度金融化了，但是在不动产运营型物业里的金融脉络还是新词，业外的人不太了解，这就需要构建一个新的金融循环才能支持行业的发展，包括不动产私募基金到运营阶段的类REITs、私募REITs，以及今天我们讲的公募REITs。

如果要思考未来的新图景，首先要了解我们在哪里。准确地说，是资产的坐标在哪里？用两个维度来刻画，一个维度是能力，另一个维度是主体的信用深度。这样会发现不同的资产，生存状态是完全不同的。构建不动产金融大循环，就是通过不动产私募投资基金纾困转型，到私募REITs培育，再到公募REITs实现最终退出，后端会促进前端的信心，前端将为后端培育资产。前后衔接，从而形成有机的循环。其中，金融能力和产业能力是有梯次的，曾经一度的理解是公募REITs不需要产业能力，我想这个理解正在变化。无论如何，产业和金融必须紧密无缝地结合在一起。

我想用美国和我们的体量进行比较，中国2020年代的发展特别像美国的1980年代。一是从城市发展讲，美国的战后开发时代到1980年代就是存量了；二是从房价周期看，80年代中后期，美国储贷危机影响房地产大滑坡，和现在中国市场的调整非常像。截至2022年12月，根据EPRA数据，美国共有上市REITs175个，市值约1.226万亿美元，占房地产上市公司（包括非REITs）市值的98.7%。截至2022年Q4，根据NAREITs数据，美国私募REITs+公募非上市REITs总资产规模约2.7万亿美元。根据50%的杠杆率估计净资产规模在1.35万亿美元。

我们再看中国，几乎站在一个原点上，公募REITs只有900亿元的体量，而中国基础资产的体量和规模与美国相比只会多不会少，因为中国还有200多万亿的基础设施，加上其他传统的商用物业体量，可以说相当大。所以，资产的深度才刚刚开始。

二、期盼消费基础设施REITs

消费基础设施REITs的概念我就不一一赘述了。这里提醒大家需要重点关注几个要点，第一是扩容范围，优先支持百货商场、购物中心、农贸市场等城乡商业网点项目，保障基本民生的社区商业项目发行基础设施REITs；第二是政策边界，严禁规避房地产调控要求，不得为商品住宅开发项目变相融资；第三是收益要求，特许经营权、经营收益权类项目，基金存续期内部收益率（IRR）原则上不低于5%；非特许经营权、经营收益权类项目，预计未来3年每年净现金流分派率原则上不低于3.8%。第四是首发规模，首次发行基础设施REITs的保障性租赁住房项目，当期目标不动产评估净值原则上不低于8亿元。第五是资金用途，不超过30%的净回收资金可用于盘活存量资产项目，不超过10%的净回收资金可用于已上市基础设施项目的小股东退出或补充发起人（原始权益人）流动资金等。

三、企业如何拥抱REITs？

未来这个行业如何发展，需要产业和协会共同发力的方向，我想有五个核心问题需要关注：第一是层级复杂问题，第二是管理人地位问题，第三是产权年限问题，第四是重组税收问题，第五是资金用途问题。

如何拥抱REITs，其实企业发展首先就是融资，要有新的融资工具，要有各种各样的证券化工具，发展要扩大前期投资，所以要和私募基金结合在一起，包括推出公募REITs。作为企业来讲是一个完整的大循环，过去大家讲的比较多的是轻重分离，除此之外，我觉得更要关注的是大资管的问题，谁来牵头做资管的角色，这个角色的构建是行业的命门所在，这样就可以形成一个金融闭环。

关于公募REITs拥抱的方法，可能有两种方式，一个是独立发行，同时通过不动产私募基金来储备资产的商业模型。还有一种是整合发行，企业之间通过Per-REITs基金最后到公募REITs去。

四、高和本土经验与实践

高和14年专注不动产价值投资，目前有三大业务。一是资产证券化，发行规模260亿元，是专业的劣后级投资人/项目牵头人。二是投资并购，收购一线和核心二线城市核心商业物业。三是产业创新投资，地产科技VC基金，累计规模约10亿。2020-2022连续三年跻身亚太不动产基金前50强，是经证监会批准的国内首批不动产私募基金管理人。

高和的行业定位是大型复杂项目+深度价值创造者。整个高和的投资历程是问题驱动的，从原来办公的改造，到商改办到产业的片区更新、片区资产、不良资产到长租房的纾困等等。

给大家分享几个案例：第一个是片区城市更新的案例，是主导上海市片区更新的重要成功案例，拥有中国首个百老汇风格的文化场馆群，包含七大创意文化场馆，并引入东方梦工厂总部。第二个是复杂重组+长期租约+商改办的北京爱琴海广场项目，实现融通总部经济，聚集CBD外溢企业和新入朝阳区企业总部；融通高精尖产业，实现产业跨界、要素聚合、协同创新；融通国际创新人才，立足优势，以人为本打造创新空间。第三个是盘活+改造+商场运营的北京春风里商场案例，改变了颓败的社区，绽放成为大兴区最受欢迎的购物中心之一。

总之，高和的的服务体系，就是针对不同类型的开发商及企业提供全生命周期的服务，包括Pre-REITs基金合作、资产并购及融资和公募REITs战投及发行辅导。

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